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【內(nèi)容導(dǎo)航】

公司并購

【所屬章節(jié)】

本知識(shí)點(diǎn)屬于《財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)》第五章-投資管理

【知識(shí)點(diǎn)】公司并購

公司并購

（一）并購的概念（合并與收購）

1.合并

（1）吸收合并

吸收合并也叫兼并，是指以主并企業(yè)法人地位存續(xù)為前提,，將目標(biāo)公司的產(chǎn)權(quán)折合為股份,，連同相應(yīng)的資產(chǎn)與負(fù)債整合到主并企業(yè)之中的資本運(yùn)作方式。

（2）新設(shè)合并

是指兩個(gè)或兩個(gè)以上公司合并組成一個(gè)新的統(tǒng)一的法人公司,，被合并的各公司原有的法人地位均不復(fù)存在,。

2.收購

收購指的是主并企業(yè)對(duì)目標(biāo)公司實(shí)施的股權(quán)收購，包括非控制權(quán)性收購（即參股性收購）與控制權(quán)性收購（取得目標(biāo)公司第一大股東地位）,。在非控制權(quán)性收購的情況下,，主并企業(yè)與目標(biāo)公司各自原有的法人地位繼續(xù)存在；在控制權(quán)性收購的情況下,，目標(biāo)公司通常作為主并企業(yè)的一個(gè)子公司,，而繼續(xù)保持其原有的法人地位。

（二）并購動(dòng)因

1.獲取公司控制權(quán)増效

【提示】控制權(quán)增效,，是指由于取得對(duì)公司的控制權(quán),，而使公司效率改進(jìn)和獲得價(jià)值增大的效果,。

2.取得協(xié)同效應(yīng)

3.向市場(chǎng)傳遞公司價(jià)值低估的信息

4.降低代理成本

5.管理者擴(kuò)張動(dòng)機(jī)

（三）被并購企業(yè)的價(jià)值評(píng)估

1.折現(xiàn)式價(jià)值評(píng)估模式

V=

式中，V表示目標(biāo)公司價(jià)值,；FCF表示目標(biāo)公司自由現(xiàn)金流量,；K表示折現(xiàn)率；t表示期限,；n表示折現(xiàn)期,。

【提示】通過這個(gè)模型估計(jì)的是企業(yè)整體價(jià)值，因?yàn)椴①徶袑?shí)際使用的是目標(biāo)公司的股權(quán)價(jià)值,，因此,，目標(biāo)公司股權(quán)價(jià)值=V-目標(biāo)公司債務(wù)價(jià)值。

（1）現(xiàn)金流量測(cè)算

①明確的“預(yù)測(cè)期內(nèi)”現(xiàn)金流量測(cè)算,。

相加法：FCF=FCFb+FCF

倒擠法：FCF=FCFab-FCFa

以上公式中,，F(xiàn)CF表示目標(biāo)公司增量自由現(xiàn)金流；FCFa表示并購前并購公司獨(dú)立的自由現(xiàn)金流量,；FCFb表示并購前目標(biāo)公司獨(dú)立的自由現(xiàn)金流量,；FCFab表示并購后并購公司與目標(biāo)公司的自由現(xiàn)金凈流量總額；ΔFCF表示并購后較之并購前新增的自由現(xiàn)金凈流量,。

【提示1】一般來說,，在兼并的情況下宜采用倒擠法；在收購的情況下宜采用相加法,。

【提示2】自由現(xiàn)金流量=稅前經(jīng)營利潤×（1-所得稅率）-維持性資本支出-增量營運(yùn)資本=稅后經(jīng)營利潤-凈投資額,。

②明確的“預(yù)測(cè)期后”現(xiàn)金流量測(cè)算。

明確的預(yù)測(cè)期后現(xiàn)金流量的確定一般建立在假設(shè)的基礎(chǔ)之上,，即假定明確的預(yù)測(cè)期最后一年的現(xiàn)金流量保持不變或按一個(gè)固定的比率增長(zhǎng),。

③明確的預(yù)測(cè)期的確定。確定明確的預(yù)測(cè)期的通常做法是：逐期預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量,，直到各種不確定性因素使預(yù)測(cè)者感到不安為止,。在公司估價(jià)實(shí)踐中,，5-10年尤其是5年的預(yù)測(cè)期最為普遍,。

（2）折現(xiàn)率選擇

在合并情況下，由于目標(biāo)公司不復(fù)存在,，通常采用合并后的集團(tuán)公司的加權(quán)資本成本作為折現(xiàn)率,。在收購情況下，由于目標(biāo)公司獨(dú)立存在,，同時(shí)并購公司會(huì)對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行一系列整合,，因此，通常采用并購重組后目標(biāo)公司的加權(quán)資本成本作為折現(xiàn)率,。

【提示】現(xiàn)金流量折現(xiàn)模式的主要優(yōu)點(diǎn)是：結(jié)合歷史情況進(jìn)行預(yù)測(cè),，并將未來經(jīng)營戰(zhàn)略融入模型,，有助于更全面的反映企業(yè)價(jià)值。主要缺點(diǎn)是：測(cè)算過程相對(duì)較為復(fù)雜,，對(duì)數(shù)據(jù)采集和假設(shè)的驗(yàn)證要求繁復(fù),，資本成本、增長(zhǎng)率,、未來現(xiàn)金流量的性質(zhì)等變量很難得到準(zhǔn)確的測(cè)算,、計(jì)算，往往會(huì)使得實(shí)務(wù)中的評(píng)估精度大大降低,。

2.非折現(xiàn)式價(jià)值評(píng)估模式

（1）非折現(xiàn)式價(jià)值評(píng)估模式包括市盈率法,、賬面資產(chǎn)凈值法和清算價(jià)值法等。

（2）市盈率法下的每股價(jià)值計(jì)算公式如下：

每股價(jià)值=預(yù)計(jì)每股收益×標(biāo)準(zhǔn)市盈率

其中：

市盈率=每股價(jià)格/每股收益,。

【提示】

（1）這種估值方法一般適用于并購公司或目標(biāo)公司為上市公司的情況,。

（2）預(yù)計(jì)未來每年收益可在目標(biāo)公司當(dāng)前盈利水平的基礎(chǔ)上，考慮并購后的整合效應(yīng)來確定,。標(biāo)準(zhǔn)市盈率的確定一般要遵循下列原則：①以一家或多家具有相似的發(fā)展前景和風(fēng)險(xiǎn)特征的公司為參照,；②考慮主并企業(yè)自身的市盈率。這主要因?yàn)椴①徴虾蟮哪繕?biāo)公司可能會(huì)得到與并購公司相同或相近的市場(chǎng)評(píng)價(jià),；③以最近10個(gè)或20個(gè)交易日的市盈率進(jìn)行加權(quán)平均,。這主要為了克服參照企業(yè)價(jià)格波動(dòng)的影響。

3.估值模型的應(yīng)用

一般而言,，集團(tuán)公司可以采用非現(xiàn)金流量法對(duì)某一個(gè)或若干個(gè)備選目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)實(shí)力進(jìn)行初步審查,，以大致估算備選目標(biāo)公司的投資價(jià)值并作出初步篩選。當(dāng)并購對(duì)象業(yè)已明確,，特別是雙方簽署了初步并購意向書,，最好是在一定程度上取得了目標(biāo)公司的協(xié)作后，再利用現(xiàn)金流量折現(xiàn)模式對(duì)目標(biāo)公司的價(jià)值作岀具體的評(píng)估,。

（四）并購支付方式

并購支付方式主要包括以下四種：

1.現(xiàn)金支付方式

2.股票對(duì)價(jià)方式

采用股票對(duì)價(jià)方式,，即集團(tuán)公司通過增發(fā)新股換取目標(biāo)公司的股權(quán)。

3.杠桿收購方式

杠桿收購（LBO）是指集團(tuán)公司通過借款的方式購買目標(biāo)公司的股權(quán),，取得控制權(quán)后,，再以目標(biāo)公司未來創(chuàng)造的現(xiàn)金流量?jī)敻督杩睢?/p>

4.賣方融資方式

賣方融資是指作為并購公司的集團(tuán)公司暫不向目標(biāo)公司支付全額價(jià)款，而是作為對(duì)目標(biāo)公司所有者的負(fù)債,，承諾在未來一定時(shí)期內(nèi)分期,、分批支付并購價(jià)款的方式。

（五）并購后的一體化整合

企業(yè)并購并不是兩個(gè)企業(yè)的簡(jiǎn)單合并或形式上的組合,，而是一個(gè)復(fù)雜的以資本為控制核心,，通過管理觀念和行為方式的整合，才能達(dá)到預(yù)期效果的系統(tǒng)運(yùn)作過程,。并購后的整合是決定并購成敗的關(guān)鍵,。整合工作的質(zhì)量直接影響到并購雙方的資源配置效應(yīng)和整體經(jīng)營狀況的好壞,。

企業(yè)并購后的整合工作不僅僅是諸如更新公司名稱等形式上的整合，更重要的是包括財(cái)務(wù)整合,、文化整合,、人力資本整合、組織整合,、經(jīng)營戰(zhàn)略整合在內(nèi)的具有實(shí)質(zhì)內(nèi)容的一系列整合,。其中，財(cái)務(wù)整合是核心內(nèi)容與環(huán)節(jié)之一,。財(cái)務(wù)整合的基本內(nèi)容包括財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的整合,、財(cái)務(wù)組織的整合、財(cái)務(wù)管理制度的整合,、會(huì)計(jì)核算體系的整合,、資產(chǎn)與債務(wù)的整合、業(yè)績(jī)考評(píng)體系的整合,。

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（注：以上內(nèi)容選自李運(yùn)河老師《財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)》授課講義）

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