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【內(nèi)容導(dǎo)航】

公司并購

【所屬章節(jié)】

本知識點屬于《財務(wù)與會計》第五章-投資管理

【知識點】公司并購

公司并購

（一）并購的概念（合并與收購）

1.合并

（1）吸收合并

吸收合并也叫兼并，是指以主并企業(yè)法人地位存續(xù)為前提,，將目標公司的產(chǎn)權(quán)折合為股份,，連同相應(yīng)的資產(chǎn)與負債整合到主并企業(yè)之中的資本運作方式。

（2）新設(shè)合并

是指兩個或兩個以上公司合并組成一個新的統(tǒng)一的法人公司,，被合并的各公司原有的法人地位均不復(fù)存在,。

2.收購

收購指的是主并企業(yè)對目標公司實施的股權(quán)收購，包括非控制權(quán)性收購（即參股性收購）與控制權(quán)性收購（取得目標公司第一大股東地位）,。在非控制權(quán)性收購的情況下,，主并企業(yè)與目標公司各自原有的法人地位繼續(xù)存在；在控制權(quán)性收購的情況下,，目標公司通常作為主并企業(yè)的一個子公司,，而繼續(xù)保持其原有的法人地位。

（二）并購動因

1.獲取公司控制權(quán)増效

【提示】控制權(quán)增效,，是指由于取得對公司的控制權(quán),，而使公司效率改進和獲得價值增大的效果。

2.取得協(xié)同效應(yīng)

3.向市場傳遞公司價值低估的信息

4.降低代理成本

5.管理者擴張動機

（三）被并購企業(yè)的價值評估

1.折現(xiàn)式價值評估模式

V=

式中,，V表示目標公司價值,；FCF表示目標公司自由現(xiàn)金流量；K表示折現(xiàn)率,；t表示期限,；n表示折現(xiàn)期。

【提示】通過這個模型估計的是企業(yè)整體價值,，因為并購中實際使用的是目標公司的股權(quán)價值,，因此，目標公司股權(quán)價值=V-目標公司債務(wù)價值,。

（1）現(xiàn)金流量測算

①明確的“預(yù)測期內(nèi)”現(xiàn)金流量測算,。

相加法：FCF=FCFb+FCF

倒擠法：FCF=FCFab-FCFa

以上公式中，F(xiàn)CF表示目標公司增量自由現(xiàn)金流,；FCFa表示并購前并購公司獨立的自由現(xiàn)金流量,；FCFb表示并購前目標公司獨立的自由現(xiàn)金流量；FCFab表示并購后并購公司與目標公司的自由現(xiàn)金凈流量總額,；ΔFCF表示并購后較之并購前新增的自由現(xiàn)金凈流量,。

【提示1】一般來說，在兼并的情況下宜采用倒擠法,；在收購的情況下宜采用相加法,。

【提示2】自由現(xiàn)金流量=稅前經(jīng)營利潤×（1-所得稅率）-維持性資本支出-增量營運資本=稅后經(jīng)營利潤-凈投資額。

②明確的“預(yù)測期后”現(xiàn)金流量測算,。

明確的預(yù)測期后現(xiàn)金流量的確定一般建立在假設(shè)的基礎(chǔ)之上,，即假定明確的預(yù)測期最后一年的現(xiàn)金流量保持不變或按一個固定的比率增長。

③明確的預(yù)測期的確定,。確定明確的預(yù)測期的通常做法是：逐期預(yù)測現(xiàn)金流量,，直到各種不確定性因素使預(yù)測者感到不安為止。在公司估價實踐中,，5-10年尤其是5年的預(yù)測期最為普遍,。

（2）折現(xiàn)率選擇

在合并情況下，由于目標公司不復(fù)存在,，通常采用合并后的集團公司的加權(quán)資本成本作為折現(xiàn)率,。在收購情況下，由于目標公司獨立存在,，同時并購公司會對目標公司進行一系列整合,，因此，通常采用并購重組后目標公司的加權(quán)資本成本作為折現(xiàn)率,。

【提示】現(xiàn)金流量折現(xiàn)模式的主要優(yōu)點是：結(jié)合歷史情況進行預(yù)測,，并將未來經(jīng)營戰(zhàn)略融入模型，有助于更全面的反映企業(yè)價值,。主要缺點是：測算過程相對較為復(fù)雜,，對數(shù)據(jù)采集和假設(shè)的驗證要求繁復(fù)，資本成本,、增長率,、未來現(xiàn)金流量的性質(zhì)等變量很難得到準確的測算、計算,，往往會使得實務(wù)中的評估精度大大降低,。

2.非折現(xiàn)式價值評估模式

（1）非折現(xiàn)式價值評估模式包括市盈率法、賬面資產(chǎn)凈值法和清算價值法等,。

（2）市盈率法下的每股價值計算公式如下：

每股價值=預(yù)計每股收益×標準市盈率

其中：

市盈率=每股價格/每股收益,。

【提示】

（1）這種估值方法一般適用于并購公司或目標公司為上市公司的情況,。

（2）預(yù)計未來每年收益可在目標公司當(dāng)前盈利水平的基礎(chǔ)上，考慮并購后的整合效應(yīng)來確定。標準市盈率的確定一般要遵循下列原則：①以一家或多家具有相似的發(fā)展前景和風(fēng)險特征的公司為參照,；②考慮主并企業(yè)自身的市盈率。這主要因為并購整合后的目標公司可能會得到與并購公司相同或相近的市場評價,；③以最近10個或20個交易日的市盈率進行加權(quán)平均。這主要為了克服參照企業(yè)價格波動的影響,。

3.估值模型的應(yīng)用

一般而言，集團公司可以采用非現(xiàn)金流量法對某一個或若干個備選目標公司的財務(wù)實力進行初步審查,，以大致估算備選目標公司的投資價值并作出初步篩選,。當(dāng)并購對象業(yè)已明確，特別是雙方簽署了初步并購意向書,，最好是在一定程度上取得了目標公司的協(xié)作后,，再利用現(xiàn)金流量折現(xiàn)模式對目標公司的價值作岀具體的評估。

（四）并購支付方式

并購支付方式主要包括以下四種：

1.現(xiàn)金支付方式

2.股票對價方式

采用股票對價方式,，即集團公司通過增發(fā)新股換取目標公司的股權(quán),。

3.杠桿收購方式

杠桿收購（LBO）是指集團公司通過借款的方式購買目標公司的股權(quán)，取得控制權(quán)后,，再以目標公司未來創(chuàng)造的現(xiàn)金流量償付借款,。

4.賣方融資方式

賣方融資是指作為并購公司的集團公司暫不向目標公司支付全額價款，而是作為對目標公司所有者的負債,，承諾在未來一定時期內(nèi)分期,、分批支付并購價款的方式。

（五）并購后的一體化整合

企業(yè)并購并不是兩個企業(yè)的簡單合并或形式上的組合,，而是一個復(fù)雜的以資本為控制核心,，通過管理觀念和行為方式的整合，才能達到預(yù)期效果的系統(tǒng)運作過程,。并購后的整合是決定并購成敗的關(guān)鍵,。整合工作的質(zhì)量直接影響到并購雙方的資源配置效應(yīng)和整體經(jīng)營狀況的好壞。

企業(yè)并購后的整合工作不僅僅是諸如更新公司名稱等形式上的整合,，更重要的是包括財務(wù)整合,、文化整合、人力資本整合,、組織整合,、經(jīng)營戰(zhàn)略整合在內(nèi)的具有實質(zhì)內(nèi)容的一系列整合。其中,，財務(wù)整合是核心內(nèi)容與環(huán)節(jié)之一,。財務(wù)整合的基本內(nèi)容包括財務(wù)管理目標的整合、財務(wù)組織的整合,、財務(wù)管理制度的整合,、會計核算體系的整合、資產(chǎn)與債務(wù)的整合,、業(yè)績考評體系的整合,。

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（注：以上內(nèi)容選自李運河老師《財務(wù)與會計》授課講義）

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